La retraite fiscale de Kwarteng – le champ de mines du marché fait exploser les conservateurs

Dans le système d’instabilité mondiale, Liz Truss et Kwasi Kwarteng ont déjà commis plusieurs erreurs clés

Curieusement, ce sont les gouvernements conservateurs qui ont récemment été victimes de démonstrations brutales du pouvoir des marchés financiers mondiaux.

Le mercredi noir du 16 septembre 1992, la livre sterling a été chassée du mécanisme de taux de change européen. Cette humiliation a brisé les reins du gouvernement de John Major.

Presque exactement 30 ans plus tard, le lundi 26 septembre 2022, les marchés financiers ont presque ramené la livre à la parité avec le dollar américain. Une semaine plus tard, Liz Truss et son chancelier de l’Échiquier Kwasi Kwarteng ont abandonné l’abolition prévue du taux d’imposition sur le revenu de 45 % pour éviter qu’il ne soit rejeté à la Chambre des communes par les députés conservateurs rebelles. Nous avons un autre gouvernement brisé.

Que nous apprend cette crise, qui est très loin d’être terminée, sur le capitalisme britannique et mondial ? L’incompétence de Truss et Kwarteng fait partie de l’histoire. Nicholas Macpherson, ex-secrétaire permanent du Trésor, a observé que « la chancelière avait enfreint la règle cardinale en période de tensions sur les marchés, qui consiste à ne pas permettre au Royaume-Uni d’apparaître comme une valeur aberrante par rapport à des pays de taille similaire… la rapidité, le style et l’ampleur du « mini » budget ont pris les marchés par surprise. »

Mais à bien des égards, la clé réside dans ces mots « stress du marché ». Le système financier mondial subit un bouleversement majeur.

Nous pouvons voir cela à deux niveaux. La Réserve fédérale américaine a réagi à la forte accélération du taux d’inflation au cours de la dernière année en forçant les taux d’intérêt à la hausse. De plus, les dirigeants de la Fed ont déclaré qu’ils continueraient de le faire jusqu’à ce qu’ils espèrent que le chômage aux États-Unis augmente suffisamment pour faire baisser le taux d’inflation.

L’effet a été de renforcer l’appréciation du dollar par rapport aux autres devises. Cela a tendance à se produire de toute façon à des moments de grande turbulence géopolitique et économique comme le présent. Le dollar s’est apprécié par rapport aux devises de presque toutes les principales économies du G20, pas seulement à la livre.

Cela a forcé d’autres banques centrales à augmenter également les taux d’intérêt. Le pari Truss-Kwarteng selon lequel la réduction des impôts pour les riches stimulerait le taux de croissance de la Grande-Bretagne a fait de la livre sterling une cible juteuse contre laquelle parier pour les fonds spéculatifs avec lesquels Kwarteng a fait la fête après avoir annoncé les réductions d’impôts.

Mais la deuxième dimension de cette instabilité mondiale est que, depuis la crise de 2007-2009, les marchés financiers sont montés en flèche, stimulés par les énormes quantités d’argent bon marché que les banques centrales y ont injectées pour maintenir l’économie mondiale à flot. Les entreprises sont devenues dépendantes de l’endettement dans un environnement basé sur des taux d’intérêt très bas qui a maintenant, du moins temporairement, disparu.

C’est une recette pour des problèmes inattendus. Un bon exemple est fourni par Liability-Driven Investment (LDI), dont presque personne n’avait entendu parler jusqu’à mercredi la semaine dernière.

Son dénouement a incité la Banque d’Angleterre à revenir sur sa décision d’arrêter d’acheter des gilts (obligations d’État britanniques).

Les fonds de pension investissent massivement dans les gilts, et LDI les implique d’acheter des produits dérivés pour s’assurer contre les variations des taux d’intérêt et des prix des gilts. En termes simples, dans les conditions de stress élevé qui se sont développées la semaine dernière lorsque les investisseurs se sont débarrassés des titres d’État, le LDI a en fait aggravé la situation.

La Banque a dû venir à la rescousse pour empêcher la chute des prix du gilt. Mais il s’agissait potentiellement d’une crise mondiale qui a secoué les deux principaux marchés des obligations d’État : les bons du Trésor américain et les Bunds allemands.

Un grand banquier londonien a déclaré que « cela s’est approché » d’un moment comme l’effondrement de Lehman Brothers, qui a déclenché le krach financier de septembre 2008.

La colonne du Financial Times Unhedged a commenté: «L’effet de levier caché [debt used to finance investment] de ce genre se développe, comme la moisissure noire dans un sous-sol, pendant de longues périodes calmes sur les marchés. Les faibles taux d’intérêt fournissent également un environnement humide propice à la croissance des champignons financiers. Plus de lames de plancher seront déchirées et plus de moisissures seront trouvées avant la fin de ce cycle de resserrement de la politique.

Mais la moisissure noire est une métaphore trop bénigne. Les sifflements et les escroqueries rentables de l’ère de l’argent bon marché ressemblent davantage à des mines non explosées cachées dans le système financier mondial. Truss et Kwarteng viennent de faire une erreur dans le premier.